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    Hoch hinaus

    Der europäische Ratingmarkt wird dominiert von drei US-amerikanischen Agenturen. Jetzt macht sich Creditreform Rating daran, in einem Geschäft mitzumischen, in dem die Auflagen so streng sind, dass kleine Anbieter nahezu keine Zutrittschance haben: bei der Beurteilung der Bonität notenbankfähiger Sicherheiten.

    Was ist ein Oligopol? Wenn Hochschullehrer Studenten der Volkswirtschaft im ersten Semester erklären wollen, wie ein Markt funktioniert, der von wenigen großen Anbietern bestimmt wird, verweisen sie gerne auf das Tankstellengeschäft in Deutschland. Hier kontrollieren vier große Konzerne (BP, Shell, Exxon, Total) nach Ermittlung des Kartellamts etwa 70 Prozent des Marktes. Noch eindeutiger – im Sinnes eines Oligopols – sind die Kräfteverhältnisse auf einem Markt verteilt, der weniger im Fokus der Öffentlichkeit steht: dem europäischen Ratingmarkt. Hier beherrschen die drei US-amerikanischen Agenturen Standard & Poor’s, Moody’s und Fitch nahezu 93 Prozent des etwa eine Milliarde Euro schweren Marktes. Für die übrigen 26 in Europa gelisteten Ratingagenturen verbleiben somit gerade einmal sieben Prozent. Brosamen. „Unter den Kleinen sind wir mit einem Marktanteil von 0,5 Prozent einer der Großen“, sagt Benjamin Mohr, Chefvolkswirt der Creditreform Rating AG.

    Angesichts der Dominanz der großen Drei ist der Wettbewerb auf dem europäischen Ratingmarkt nicht sonderlich ausgeprägt. Das ärgert neben den kleinen Marktteilnehmern auch Ordnungspolitiker und ist zudem aus einem anderen Grund bemerkenswert: Das gesamte Führungstrio hat seine Homebase in den USA und besitzt somit unter Umständen in manchen Fällen eine andere Sicht auf die Dinge als eine europäische Ratingagentur, zum Beispiel wenn es um die Bonität notenbank­fähiger Sicherheiten geht. Die Europäische Zentralbank (EZB) ist aufgrund ihrer umfangreichen Ankäufe von Anleihen (für die notenbankfähige Sicherheiten mit einer Bonität von mindestens BBB gestellt werden müssen) einer der wichtigsten Kunden der Ratingagenturen. Die Anforderungen, die die EZB bei der Auftragsvergabe zu erfüllen hat, sind auf den ersten Blick geeignet, den Wettbewerb zu fördern. Denn die Satzung des Europäischen Systems der Zentralbanken schreibt vor, dass die jeweilige Bonität von zwei akkreditierten Ratingagenturen bescheinigt werden muss. „In der Praxis ist das kaum relevant. Denn die Bewerber müssen strenge Bedingungen erfüllen, um ihre Aussicht auf eine Akkreditierung zu wahren. Kleine Anbieter, die zudem möglicherweise erst seit kurzem am Markt sind, haben da keine Chance“, erläutert Mohr.

    Die Hürde, über die alle springen müssen, die Ratingdienste für die EZB erbringen wollen, heißt Eurosystem Credit­Assessment­Framework, kurz ECAF. Das ECAF definiert Verfahren, Regeln und Techniken, die dafür sorgen, dass die hohen Bonitätsanforderungen für alle notenbankfähigen Sicherheiten erfüllt werden. Eine Vorschrift verlangt, dass die Ratingagentur mindestens drei der vier Anlageklassen (ungedeckte Bankschuldverschreibungen, Unternehmensanleihen, gedeckte Schuldverschreibungen sowie Asset-Backed Securities) bewertet – und das in zwei Dritteln der relevanten Länder. Sie muss in jeder Assetklasse Ratings bereitstellen für

    ✪ mindestens 10 Prozent der notenbankfähigen Vermögenswerte,
    ✪ mindestens 10 Prozent der Emittenten und
    ✪ mindestens 20 Prozent des jeweiligen Volumens.

    Hinzu kommt: Die Ratingagentur ist verpflichtet, diese Kriterien über drei Jahre zu erfüllen, bevor sie in den Rang eines akkreditierten Bonitätsprüfers aufgenommen werden kann.

    „Alles in allem ist das ein ziemlich dickes Brett, das Bewerber bohren müssen. Aber Creditreform Rating stellt sich dieser Herausforderung, denn durch die Zulassung der EZB ergeben sich enorme Chancen. Der Markt wächst.“, betont Mohr. Seit dem vergangenen Jahr arbeiten er und sein Team mit Hochdruck daran, den ECAF-Anforderungskatalog abzuarbeiten – und das neben dem üblichen Tagesgeschäft. Die größte Herausforderung dabei? „Abgesehen davon, dass wir mehrere Tausend Ratings erstellen müssen, sind IT-Prozesse aufzusetzen, die sicherstellen, dass die 10-/10-/20-Prozent-Regel erfüllt wird. Denn das zugrundeliegende Wert­papiervolumen ändert sich ständig“, sagt der Chefvolkswirt. Jetzt, im Herbst 2018, sieht Mohr Creditreform Rating kurz vor der Ziellinie, was die Erfüllung der 10-/10-/20-Prozent-Regel betrifft. Allerdings sind die Kriterien über drei Jahre einzuhalten. Zudem hat die EZB mehrfach darauf hingewiesen, dass die Erfüllung der Kriterien nur der erste Schritt im Akkreditierungsprocedere ist. Was dann noch verlangt wird bis zur ersehnten Siegelübergabe, ist unklar. „Es heißt zum Beispiel, die EZB verfolge einen ‚Prudential Approach‘. Aber dafür gibt es keinen konkreten Anforderungskatalog. Das sorgt für Verunsicherung“ kritisiert Mohr.

    Das EZB-Projekt ist für Creditreform Rating eine Investition in die Zukunft. Denn auch im günstigsten Fall wird der Newcomer zunächst drei Jahre die Erfüllung der 10-/10-/20-Prozent-Regel nachweisen müssen. Technisch sei Creditreform dafür gut gerüstet, sagt Mohr. Unter den übrigen 25 kleinen gelisteten Agenturen gebe es kaum jemand, der sich der Herausforderung ECAF stelle. „Das erfordert viel Kraft und einen langen Atem. Wir haben das Glück, mit Creditreform einen starken Partner im Rücken zu haben.“

    Ciao bella Italia

    „Ein Land zwischen Angst und Ekstase“ – so beschrieben einige Kommentatoren die Situation in Italien nach der schwierigen Regierungsbildung im Frühjahr. Wie geht es weiter mit der drittgrößten Volkswirtschaft im Euroraum? Die Beantwortung dieser Frage gehört derzeit zu den größten Herausforderungen für Analysten, die Länderrisiken zu bewerten haben. Creditreform Rating hat sich dieser Aufgabe gestellt und vor kurzem turnusmäßig einen neuen Report zu Italien erstellt. Ergebnis: Die Experten bestätigten das langfristige Länderrating von BBB-; der Ausblick ist weiterhin stabil.

    Die wirtschaftliche Situation im EU-Gründerstaat, dessen Regierungsmitglieder immer wieder auch europakritische Töne anstimmen, ist gespalten. Auf der einen Seite verfügt Italien über solide makroökonomische Fundamentaldaten, „die der heimischen Wirtschaft beträchtliche Puffer gegen externe Schocks bieten“, wie die Experten von Creditreform Rating im Report schreiben. Auf der anderen Seite sind die Wachstumsraten bereits seit einigen Jahren eher enttäuschend. Zudem ist die Staatsverschuldung extrem hoch. Ein erhöhtes Risiko sieht Creditreform Rating auch in der Tatsache, dass die neu gebildete Regierung möglicherweise einige der zuvor eingeleiteten fiskalpolitischen Reformen zurückdreht. Damit dürfte das Haushaltsdefizit eher steigen – was wiederum die Wahrscheinlichkeit erhöht, dass die Schulden nur sehr langsam sinken.


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